（报告出品方/分析师：华安证券王强峰）
1国企改革提质增效，“三桶油”估值有望提升
1.1央国企所处行业成熟，估值相比民企长期处于较低水平
央国企上市公司中，传统企业占比高、创新性不足、投资者管理关系重视程度不够，造成央国企公司估值普遍偏低。
年以来，中证国企、中证央企、中证民企PE均值分别为19.7、11.0、40.0倍，国企、央企、民企的PB均值分别为1.5、1.3、3.4倍，-年，中证国企的PB均值分别为1.27、1.33、1.17倍、中证央企的PB均值分别为1.05、1.06、0.92倍，中证民企的PB均值分别为3.45、3.90、3.27倍，民企的估值均为国央企的2-3倍，央国企的估值显著低于民企。
公司的估值和盈利能力和成长性关联性较大，大多央企、国企所处行业相对成熟，市场稳定，逐渐转变成价值型行业，按照传统估值方法，央国企上市公司的估值水平相对偏低。
此外，央国企长期以来在公众意识、投资者关系、经营信息沟通、市值管理等方面不足，造成估值进一步压制。
1.2“三桶油”估值处于历史低位，PB估值仍有弹性空间
“三桶油”与国内民企相比，历年来PB估值偏低。
选取市值在亿以上的中国石油、中国石化、中国海油、中海油服、中国化学、万华化学、盐湖股份、华鲁恒升八家国企与市值在亿以上的民企PB进行对比，-年，八家央国企和五家民企的PB均值分别为3.8、5.0、2.2和3.9、5.0、2.7，估值略低于民企，若排除盐湖股份个股盐湖提锂对估值的影响，大型央国企的估值更加具有性价比，尤其是中国石油和中国石化的PB波动范围小于1，徘徊在0.6-0.7附近。
市值在-亿之间的国内化工企业中，-年，国企的PB均值分别为2.6、3.1、2.8，民企的PB均值分别为3.4、4.7、3.3，国企与民企的PB差距进一步扩大，化工类央国企PB估值相对偏低。
年，有代表性的海外油气企业PB均值1.41，“三桶油”PB均值0.89，PB差距达到0.52，“三桶油”与海外油气龙头企业相比，PB估值较低。
道达尔、BP、埃克森美孚、壳牌等均为全球石油化工龙头，产业链齐全，在全球石油化工中均具有重要影响力，年，道达尔、BP、埃克森美孚、壳牌、巴斯夫PB均值分别为1.19、1.50、2.21、1.12、1.05，而中国石油、中国石化、中国海油（A股）PB均值分别为0.74、0.65、1.49，中国石油、中国石化PB估值明显低于海外油气企业。除年初疫情对爆发对国内外企业PB造成影响外，海外油气企业PB均值均明显高于“三桶油”，年全年，海外油气企业PB均值与“三桶油”差距为0.28，年为0.57，年为0.52，截至年6月3日，年PB均值差距达到0.53。
国内油气企业资本开支持续走高，发展完善产业链一体化程度、同时开展绿色能源第二曲线，与海外石油化工公司相比，“三桶油”尤其中国石化、中国石油目前PB估值相对偏低，未来估值仍有改善空间。
央国企对国民经济贡献度大，起到“压舱石”的作用，使用传统估值模型不能有效衡量其背后的战略意义和社会意义。
-年，上市公司中央国企的营业收入占比超过80%，在我国资本市场中占有重要地位。年，国有企业营业总收入达82.60万亿元，同比增长8.3%；国有企业应交税费5.93万亿元，同比增长8.4%。
国有企业在经济体量上具有明显优势，有着更强的风险抵御能力。
尤其是在疫情期间，各地国有企业带头复工复产，最大程度给予民营企业复工复产的信心，从而发挥了国民经济“稳定器”的作用。
除了发挥经济效益外，国央企承担更多的国家安全、发展自主、公共利益等社会责任，央企中31.44%处于制造业，国企中45.25%处于制造业，在制造业、金融业等关系到国家安全和经济命脉的行业，央国企承担的确定性与安全性无法被市场有效定价，其背负的战略意义和社会责任没有受到市场足够重视。
1.3国企改革提速，“三桶油”经营效率有望提升
中特估概念提出，央国企估值受到重视。年11月21日，易会满主席首次提出“中国特色估值体系”概念，把握好不同类型上市公司的估值逻辑，探索建立具有中国特色的估值体系，促进市场资源配置功能更好发挥。
国有上市公司加强专业化战略性整合，进一步强化公众公司意识，主动加强投资者关系管理，让市场更好地认识企业内在价值，从而实现更高的估值。“中特估”概念地提出重估了央企国企价值，引导金融市场更好地为国家战略服务。
国企改革三年行动收官，年新考核目标有利于央国企提升盈利能力和经营质量。
-年是深入实施国企改革行动的三年，站在新起点上，年实施了新一轮的国企改革深化提升行动，对中央企业经营指标体系进行了优化调整：将“两利四率”调整为“一利五率”，去除净利润和营业收入利润率，新增净利润收益率以及营业现金比率；发展目标细化为“一增一稳四提升”：“一增”，即确保利润总额增速高于全国GDP增速，增大国资央企稳定宏观经济大盘的分量；“一稳”，即资产负债率总体保持稳定；“四提升”，即净资产收益率、研发经费投入强度、全员劳动生产率、营业现金比率4个指标进一步提升。
新一轮深化改革意在加大创新，锻造国有企业核心竞争力。
从“两利四率”转化为“一利五率”，有三点值得
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